Värdering av EMC (NYSE)

Bakgrund
EMC (med sina 31,000 anställda) och utvecklar och levererar IT-infrastruktur och har ett särskilt fokus på nätverkslagring. De tillhandahåller plattformsbaserad mjukvara som hanterar replikering, optimering och dataflytt bland annat. Två av EMC:s mer kända dotterbolag är RSA Information Security, som erbjuder informationssäkerhetslösningar, och VMware, som är ledande inom virtualiseringsteknik. I Februari offentliggjorde EMC att de avser att sälja ut 10% av VMware i samband med en börsnotering i sommar. Undertecknad tror att detta kan synliggöra dolda värden i bolaget.

Utsikterna för VMware
Virtualisering är en av de starkaste drivkrafterna i branschen idag. I korthet går virtualisering ut på att det som tidigare var flera fysiska servrar kan slås samman till en och samma server, som ses som flera virtuella servrar. Detta är högsta mode idag och kostnadsbesparingarna är i många fall så stora att det påverkar nyförsäljningen av datorhårdvara i högst signifikant utsträckning - och den trenden växer sig allt starkare. VMware har idag en marknadsandel på omkring 55% och kan därför ses som den stora gorillan inom virtualisering, men har ändå viss konkurrens från andra bolag. Microsoft är näst starkast med sina ca 30%. XenOptimizer som används av Red Hat Enterprise Linux har endast någon enstaka procent av marknaden. VMware omsatte år 2006 inte mindre än 709 MUSD och de två senaste åren har tillväxten varit 83% respektive 77%. Min egen tro är att VMware kommer att ha en årlig tillväxt på runt 60% i genomsnitt de kommande fem åren.

Värdering av VMware
Det är naturligtvis svårt att förutspå tillväxten i ett teknikföretag av denna sort i en så snabbföränderlig bransch. Jag själv tror att en omsättning på 1130 MUSD under 2007 och att omsättningen därefter kommer att öka med de ovannämnda 60 procent per år i fem år. Notera att detta förutsätter att VMware blir en gorillan i en het glödhet marknad! Det är naturligtvis svårt att göra prognoser om vad rimliga nettomarginaler kan bli, men 25% känns inte utom räckhåll (dominanta mjukvaruföretag såsom Adobe och Microsoft ligger däromkring). En tillväxt på 60% i fem år och därefter noll med diskonteringsräntan 11%, motiverar enligt DCF-modellen ett PE-tal på 73,6. Det ger ett totalt börsvärde på 20,8 miljarder dollar eller $9,9 per EMC-aktie.

Sammanlagt värde efter avknoppning
Exklusive VMware har EMC haft en omsättningstillväxt på i genomsnitt 19% de senaste tre åren. Jag tror att 13 procents årlig tillväxt är rimligt för resterande EMC de kommande fem åren. Vinstprognoserna ligger på 66 cent per aktie för hela EMC, och jag uppskattar att det blir ca 54 cent exklusive VMware. Detta motiverar enligt samma metod som ovan ett värde på $8,9 per aktie. Det totala värdet blir alltså $18,8 - vilket innebär en uppsida på 38% från dagens notering.